（報告出品方/作者：華創證券，劉佳昆）
一、行業概況：高成長細分賽道，新興品類異軍突起
（一） PVC地板：性能突出，地面裝飾材料的優質賽道
優質細分賽道，份額逐年提升。根據材質差異，常見地面裝飾材料大致分為木地板、天然石材、地毯、瓷磚、複合地板、塑料地板等幾大類。 PVC得益於綜合性能的優勢，在地面裝飾材料銷售中的佔比逐步提高。 2020 年全球各類地板產品銷售總額697 億美元， 其中PVC 地板銷售180 億美元，佔比25.8%，相對2016 年的15.7%提高10.1pct，是當下全球主流的地板產品。
綜合性能優異，是份額提升的核心驅動。 PVC 地板優點主要體現在以下幾個方面：1） 環保無毒。地板以聚氯乙烯為原料生產，解決傳統地板甲醛等有害物質揮發的隱患。 2） 耐磨防滑。地板表面有特殊加工的透明耐磨層，耐磨轉數高於傳統地面材料，壽命更長。 3）導熱性強。地板具有導熱性能良好、熱膨脹係數小等特點。 4）防火防潮。產品難以燃燒，防火指標可達B1 級（難燃材料）。 5）抗衝擊、吸音。地板具有一定的抗衝擊性，對於重物衝擊破壞有一定的彈性恢復能力，同時具備良好的吸音效果。
上游價格受大宗影響大，下游主要是B 端及C 端客戶。 PVC 地板的主要原材料為PVC 樹脂粉、印花面料和耐磨層等。印花面料、耐磨層原材料均為PVC，PVC 為化工行業的產物。國內PVC 地板生產行業的下游行業主要是大型地板品牌商、貿易商和建材零售商等，產品最終用於商場、酒店、醫院、寫字樓、體育場館等公共建築及住宅等場所。
基材差異衍生多個品類，SPC/WPC 為市場主流。基於基材的不同，PVC 地板可分為LVT/WPC/SPC/MGO 四個品類。 1）LVT 地板。 LVT 為PVC 地板的傳統產品型態，工藝相對簡單，定位為中低端產品，市場份額受WPC 及SPC 擠壓。 2）WPC 地板。 WPC 基材為木塑複合材料，產品誕生於2012 年，工藝複雜，定位高端產品，為目前主流產品。 3）SPC 地板。 SPC 地板基材為石塑複合材料，始源於2015 年，當時PVC 地板市場出現商品轉型，系消費者對PVC 產品的環保性和經濟性提出更高要求。 SPC 加工工藝相對於LVT 和WPC 更簡便，生產成本更低，終端市場的銷售價格也更為廣大消費者接受。 4）MGO 地板。 MGO 地板主要為玻鎂材料，具備傳統LVT 地板的一切優點，且物理形態上更接近於瓷磚。但產品工藝複雜，價格偏高，屬於高端產品，目前處於市場推廣期。
行業壁壘主要源自技術研發及銷售渠道。 1）技術端。不同種類PVC 地板生產過程中對原材料的質量控制和物料配比、溫度、壓力的控制精度等指標有較高要求， know-how形成需經過長時間的實踐和經驗積累。同時，PVC 產品隨著科技進步和新材料出現更新換代，生產企業需擁有強大研發能力，持續提升產品的技術含量。 2）渠道端。我國PVC 地板行業以出口為主，一般銷售給歐美等發達國家的地板品牌商、貿易商和建材零售商。客戶會優先選擇產品質量穩定、信譽良好的產品供應商，其供應商的選擇週期較長且要求嚴格，通常需要1 年左右。形成合作關係後，正常情況下會保持較長時間。
（二）市場規模：未來高增趨勢延續，WPC/SPC 為核心品類
1、滲透率：歐美市場成熟，新興市場當前滲透率較低
歐美地區為產品發源地，市場認可度較高。不同地區由於文化、氣候以及當地法律法規等方面的差異，產生對不同的地面裝飾材料產品的差異化需求。 PVC 地板最先起源於歐美地區，市場對PVC 地板的接納度與認可度較高，也是全球最主要的PVC 地板消費區域，PVC 地板被廣泛應用於的住宅、醫院、學校、寫字樓、商超等各種場所。
發達國家市場相對成熟，新興市場滲透率較低。 1）地區分佈角度。 2019 年全球PVC 地板銷售面積15.1 億平方米，其中拉丁美洲/亞太/東歐/北美/中東及非洲/西歐份額分別為2.1%/ 23.3%/11.7%/38.1%/3.2%/21.5%，歐洲合計份33.3%，北美及歐洲市場佔比超70%， 為主要銷售市場。 2）滲透率角度。按面積計，2019 年拉丁美洲/亞太/東歐/北美/中東及非洲/西歐地區PVC 地板滲透率分別為2.8%/5.4%/26.5%/25.6%/3.0%/22.3%，亞太地區滲透率約5%，拉丁美洲/中東及非洲約3%，歐美滲透率約25%。
2、規模：2020-25 年CAGR有望達13.2%，WPC/SPC 產品驅動增長
規模高速增長，新型複合材料份額攀升。 2020 年全球PVC 地板市場規模180 億美元， 2016-2020 年CAGR=16.1%，保持快速增長，在地面裝飾材料中的份額由15.7%提升10.1pct 至25.8%。其中2017 年開始興起的SPC/WPC 等新型複合材料銷售佔比由2017 年的59.8%提至2020 年的80.6%。
預計2020-2025 年CAGR=13.2%，由SPC/WPC 品類拉動。據天振股份招股說明書及相關測算，預計2020 年全球SPC/WPC/LVT 市場容量分別為7/5.5/5 億平方米。預計未來：1）LVT 地板。受產品綜合性能，及質量參差不齊的影響，預計LVT 發達國家市場份額被WPC 和SPC 不斷擠壓，而由於產品逐步被拉丁美國、亞洲等發展中國家接受，對沖歐美市場下滑，市場容量總額不會明顯下滑。 2）SPC 地板。 2020 年疫情對全球經濟的影響下，消費者對性價比考量更深，SPC 綜合優勢凸顯，預計未來SPC 成為PVC 地板市場最主流產品，未來五年市場容量CAGR=24.7%。 3）WPC 地板。由於WPC 地板銷售局限於獲得WPC 地板專利的地板品牌商，需求端的擴張有天然壁壘，且由於其價格略高於SPC 地板，使得WPC 地板在2020 年的市場擴張速度放緩，預計未來WPC 以略低的速度溫和增長，未來五年市場容量CAGR=10.1%。
二、全球市場：外銷正當時，內銷尤可期
（一）美國：滲透率穩步提升，核心市場增勢強勁
滲透率推動銷售額增長，規模超過60 億美元。 PVC 地板憑藉優質的綜合性能，及完善的銷售渠道體系，產品在美國市場認可度持續提高，於地板裝飾材料市場份額逐步提升。 2012-2018 年PVC 地板在美國市場的滲透率由11.3%提至21.4%，與第一品類毛毯的份額差距由36.1%降低至16.8%，目前為美國第二大地面裝飾材料；銷售金額由2015 年的28.3 億美元快速增長至2019 年的61.2 億美元，2015-2019 年CAGR=21.3%。
PVC 地板為進口第一大品類，進口提供80%產品供給。美國PVC 地板市場經過多年發展，已誕生出ENGINEERED FLOORS、HOME DEPOT 等多家大型地材品牌商以及建材零售商，在行業中佔據主導地位。隨著美國人工成本不斷增加，大部分企業將生產環節外包，精力聚焦於品牌及渠道管理。 2016-2020 年美國市場PVC 地板進口金額從20.6 億美元增至48.2 億美元，進口金額佔銷售的比例由59.9%提升至74.9%。同時，2011- 2019 年PVC 地板佔地面裝飾材料的進口比例由19.0%提升23.1pct 至42.1%，成為第一大進口地材品類。
新增+存量房二次裝修創造良好市場環境。宏觀角度看，房地產行業的快速發展以及來自存量房二次裝修市場的穩定需求為PVC 地板在北美地區的銷售增長創造了良好的外部環境。 2014-2021 年美國銷售新建房屋數量從43.7 萬套增長到76.7 萬套，CAGR 達8.4%。美國二手房銷售量由2010 年371 萬住宅單元增長至2021 年612 萬住宅單元，年均複合增長率達4.66%。二次裝修市場是PVC 塑料地板重要的應用領域。 2018 年二次裝修市場（住宅+商業）的合計塑料地板規模佔整個塑料地板市場規模的57.6%。
（二）歐洲：市場穩健增長，進口比例穩步提高
市場穩健增長，進口比例穩步提高。歐洲地區作為較早普及PVC 地板的地區，消費者對產品認知度普遍較高，市場發展成熟。在歐盟進口的各類地面裝飾產品中，PVC 地板佔比由2011 年的15.2%提至2018 年的28.5%。同期，歐盟PVC 塑料地板進口額從2.8 億歐元增長到7.7 億歐元，2011-2018 年CARG=15.5%，市場規模快速增長後持續維持高位。
（三）國內：目前以出口為主，未來內銷市場可期
多因素導致當前滲透率較低。 。目前愛麗家居、海像新材、天振股份出口業務貢獻主要收入，其中一個原因是國內PVC 地板滲透率仍在低位。 PVC 塑料地板從上世紀80 年代傳入中國。與歐美等發達國家和地區相比，我國PVC 地板應用市場起步較晚。受傳統觀念、市場推廣力度及家裝習慣等因素的影響，目前我國PVC 地板應用普及度與歐美國家還存在較大差距。
生產企業以出口為主，美國市場出口占比50%，23 年3 月以來邊際好轉。我國PVC 塑料地板企業主要立足於生產，產品以出口為主要目的。 2015 年至2021 年我國出口PVC 地板金額從21.8 億美元增長到66.9 億美元，CAGR=20.6%，其中22 年出口美國比例50%。而由於22 年經濟持續下行，原材料、運費、人民幣匯率持續波動，同時在中美經濟貿易摩擦背景下，國內PVC 地板企業的生存和發展空間被擠壓，因此增速有所放緩，不過國內企業也採取全球化佈局等一系列措施去逆轉頹勢，並且自今年三月以來邊際好轉、降幅收窄。
出口主要模式是OEM/ODM。 PVC 地板生產企業主要有OEM、 ODM 、 OBM三種經營模式，發達國家PVC 地板產業成熟，形成以品牌商為主的模式，主要採用OBM 模式， 在研發設計、品牌知名度、銷售渠道等方面具有明顯優勢。國內PVC產業發展時間短， 大部分企業採用OEM 代工模式，產品製造出口，為國外品牌商、貿易商和建材零售商供貨，也有少部分技術研發實力突出的企業開始向ODM 的"貼牌"模式轉型，同時少部分優勢企業開始逐步向OBM 模式發展。
未來內銷市場增量主要來自：
1） 消費理念切換下滲透率，城鎮化率的提升帶來持續穩定需求。從上個世紀90 年代至今，我國城鎮化率以年均1%的速度增長。國家統計局發布的《2019 年國民經濟和社會發展統計公報》顯示，2019 年末全國大陸總人口14 億人，城鎮化率每年平均提升1%，城市人口就將增加1400 萬人。此外，城鎮化率的提高也會增加商場、 學校、醫院、寫字樓等配套公共設施的數量，為地面裝飾材料的發展提供廣闊的空間。
2） 消費者環保、安全消費的理念形成帶來市場需求。美國二十世紀三十年代便引入PVC 地板並開始工業化生產，初期並沒有得到消費者認可，後期隨著PVC 地板技術的改良、結構的升級、種類的增加才逐漸得到了消費者的認可，應用領域也從商業地面裝飾拓展到家用地面裝飾。近年來，消費者環保、安全消費的理念逐步形成， PVC 地板健康環保、防水防滑、無甲醛等優勢逐漸深入人心，消費者對PVC 地板的認可度逐步提升，逐漸成為居家裝修的選擇之一。
3） 人力成本逐年上升推動消費者選擇PVC 地板。 PVC 地板在美國和歐洲等國家地區廣受歡迎，一個重要原因是歐美地區人力成本高，傳統地面裝飾材料安裝繁瑣，安裝成本高，PVC 地板安裝簡單便捷，可顯著降低安裝成本。近年來，我國勞動力市場供求關係逐步發生變化，未來人力成本逐年上升，PVC 地板安裝簡便、安裝成本較低將成為推動其迅速發展的重要因素。
三、競爭格局：出口集中度較低，格局分化加快
（一）我國出口集中度較低，CR5=25%
集中度較低，PVC 地板出口CR5=25%。據中國海關披露的數據，2019 年我國PVC 地板出口企業排名中，泰州市華麗新材料以7.59%份額位列第一，張家港市易華潤東新材料以7.17%位列第二，天振股份、愛麗家居及海像新材市佔率分別為5.0%、3.3%、 2.6%，出口CR5= 25%，集中度較低。雖然近年來成本端不斷加壓，市場逐步整合，但集中度仍處於較低水平。
（二）行業內上市企業開始分化
行業內上市企業PVC 地板出口占比出現分化。 2018 年海像新材、愛麗家居、天振股份佔比分別為2.58%/4.52%/6.76%，至2021 年三者市佔率變化1.59/-2.02/0.61pct。天振股份逐漸拉開與愛麗家居的市佔差距，海像新材於2020 年超越愛麗家居，而愛麗家具市佔率逐步下跌的原因主要是其產品結構競爭力較弱、業績受單一大客戶影響顯著。
（三）原材料&匯率貢獻利潤彈性，格局分化加速
原材料&匯率貢獻利潤彈性。 2022 年下半年以來PVC 地板主要原材料PVC 進入下行通道，並於2023 年3 月開始進一步築底，為生產製造成本端貢獻利潤空間；另一方面， 2023 年1 月以來美元強勢反彈，考慮出口型企業多以美元結算收入及相關貨幣資產、以人民幣結算生產成本，匯率的強勢表現有望一部分增厚行業業績彈性。
目前，我國PVC 地板主要上市公司為愛麗家居、天振股份和海像新材以及恒林家居控股子公司永裕家居： 1）業務端。海像新材、天振股份WPC+SPC 地板收入貢獻約90%，永裕家居SPC 地板收入佔比83%，愛麗家居鎖扣地板（即WPC+SPC 地板）收入佔比64%。集中度方面， 愛麗家居前五大客戶佔比90%+，天振股份以及永裕家居佔比70-80%，海像新材42%。 2）財務端。 2022 年海像新材、愛麗家居、天振股份、 永裕家居營收分別為18.94/7.99/29.67/15.03 億元，歸母淨利潤為2.12/-0.36/3.79/1.31 億元，淨利率為11.2%/- 4.5%/ 12.8%/6.6%。 3）研發端。 2022 年海像新材、愛麗家居、天振股份研發費用分別為0.47/0.25/0.48 億元， 對應研發費用率2.5%/3.1%/1.6%，研發費用率接近，考慮收入體量上的差距，研發費用值有明顯差異。專利角度，三家公司專利數量相近。
PVC 地板行業內公司存貨和費用管理愈發重要。 2022 年海像新材、愛麗家居和天振股份存貨周轉天數分別為93.4/108.1/68.8 天。由於原料端和海運價格承壓，2021 年各公司存貨水平處於相對高位，但天振股份因其產品結構等原因在2022 年前三季度提高其存貨周轉率；海像新材因越南工廠產能釋放導致周轉天數有所提高，但仍處於可控範圍內； 愛麗家居未能準確判斷其單一大客戶VERTEX 的運營情況，存貨周轉天數上升。 2022 年海像新材、愛麗家居和天振股份期間費用率加總研發費用率分別為11.0%/12.1%/6.8%， 愛麗家居費用率位居第一。
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精選報告來源：【未來智庫】。 「鏈接」
